中泰證券（600918）發(fā)布研究報(bào)告稱，受到下游需求萎靡影響，電子行業(yè)各子版塊營(yíng)收均下滑。展望后市，中泰證券預(yù)計(jì)，隨著半導(dǎo)體板塊下游需求改善，復(fù)蘇鏈有望逐季度環(huán)比修復(fù)。建議重點(diǎn)關(guān)注2023年半導(dǎo)體國(guó)產(chǎn)化加速替代，以及復(fù)蘇鏈存貨去化情況、產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)和訂單可見度。

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消費(fèi)電子方面，板塊核心驅(qū)動(dòng)力逐漸由過去的智能手機(jī)切換為汽車電子、VR/AR、AIGC等更具創(chuàng)新力的行業(yè)或應(yīng)用。隨著宏觀環(huán)境好轉(zhuǎn)，終端需求逐漸企穩(wěn)復(fù)蘇，加上汽車電子、VR/AR、AIGC等創(chuàng)新成長(zhǎng)型行業(yè)或應(yīng)用逐漸貢獻(xiàn)主要增量收入和利潤(rùn)，行業(yè)收入、利潤(rùn)以及ROE水平有望重回增長(zhǎng)趨勢(shì)。

另外，隨著面板大廠主動(dòng)降低稼動(dòng)率，面板減產(chǎn)，面板價(jià)格壓力逐漸好轉(zhuǎn)，22Q3開始，面板價(jià)格已有所回升，2023年4月，50/55/65寸面板價(jià)格已分別環(huán)比回升7/10/10美元/片，后續(xù)隨著韓系廠商退出供給端收縮及需求回暖，面板行業(yè)有望進(jìn)一步復(fù)蘇。

中泰證券主要觀點(diǎn)如下：

行業(yè)整體：2022年整體營(yíng)收增速放緩，23Q1利潤(rùn)水平見底。

1)2022年板塊整體營(yíng)收同比+8%，利潤(rùn)率下滑。半導(dǎo)體營(yíng)收+17%，增速最快，消費(fèi)電子+12%。PCB、被動(dòng)元件、面板、LED同比增速均出現(xiàn)不同幅度下滑，分別為-0.2%、-1.0%、-10%、-11%。全年整體毛利率17.6%，同比-2.8pct，降至五年最低水平，凈利率5.2%，同比-2.7pct。分子板塊看，除PCB毛利率小幅提升0.1pct以外，其他子行業(yè)均下滑，其中面板下滑最多，同比-14.7pct。凈利率方面，各子板塊均下滑，其中面板同比-12.2pct，下降最多。

2)23Q1板塊營(yíng)收同比-4.3%，利潤(rùn)水平有望見底?？赐葦?shù)據(jù)，各子版塊營(yíng)收均下滑，其中面板下滑最多，為-15%，PCB-11%，被動(dòng)元件-5%，消費(fèi)電子-2%，LED-2%，半導(dǎo)體-1%。由于下游需求處于周期底部，23Q1行業(yè)整體毛利率、凈利率分別為16.5%和3.2%，同比分別-1.6pct和-2.6pct，環(huán)比毛利率-0.2pct，凈利率環(huán)比+0.4pct。分板塊看毛利率變化，LED板塊毛利率同比+0.6pct，環(huán)比+3.1pct，面板板塊同比-8.3pct，但環(huán)比+1.2pct，其余子行業(yè)同環(huán)比毛利率均下滑。分板塊看凈利率變化，各板塊同比均下滑，其中面板下滑幅度最大，同比-8pct，消費(fèi)電子、半導(dǎo)體、被動(dòng)元件、LED板塊凈利率環(huán)比修復(fù)，其中LED凈利率環(huán)比+8.6pct。

子板塊情況：下游需求萎靡影響各板塊業(yè)績(jī)水平。

1)半導(dǎo)體：行業(yè)周期下行疊加疫情反復(fù)+宏觀經(jīng)濟(jì)低迷+海外局勢(shì)緊張等因素影響，2022年半導(dǎo)體總體營(yíng)收增速放緩，但國(guó)產(chǎn)化設(shè)備、零部件、制造板塊保持較高增速;23Q1國(guó)產(chǎn)化鏈和復(fù)蘇鏈業(yè)績(jī)分化明顯：國(guó)產(chǎn)化賽道，設(shè)備、材料、零部件保持同比穩(wěn)定增長(zhǎng)，而受下游需求低迷影響，復(fù)蘇鏈持續(xù)承壓，設(shè)計(jì)板塊營(yíng)收同比-17%、環(huán)比-12%，毛利率同比-5.6pct、環(huán)比-1pct，疊加研發(fā)費(fèi)用率高企導(dǎo)致凈利潤(rùn)同比-94%;環(huán)比來看，22Q4因受大額存貨減值影響，23Q1凈利潤(rùn)環(huán)比改善;復(fù)蘇鏈另一板塊封測(cè)行業(yè)亦受到景氣低迷影響、業(yè)績(jī)持續(xù)承壓，23Q1營(yíng)收同比-14%、環(huán)比-24%，毛利率同比-6.0pcts、環(huán)比-2.7pcts，凈利潤(rùn)同比-91%、環(huán)比-85%。經(jīng)營(yíng)指標(biāo)方面，Q1存貨增幅收窄，復(fù)蘇鏈出現(xiàn)環(huán)比下降，設(shè)計(jì)板塊環(huán)比下滑1.6%。我們預(yù)計(jì)隨著下游需求改善，復(fù)蘇鏈有望逐季度環(huán)比修復(fù)。建議重點(diǎn)關(guān)注2023年半導(dǎo)體國(guó)產(chǎn)化加速替代，以及復(fù)蘇鏈存貨去化情況、產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)和訂單可見度。

2)消費(fèi)電子：受需求低迷+競(jìng)爭(zhēng)加劇影響，2022年全球消費(fèi)電子行業(yè)整體表現(xiàn)疲軟，收入同比+12%，增速下降，凈利潤(rùn)同比-9%，ROE同比-1.9pct;23Q1下游需求仍未顯著復(fù)蘇，收入同比-2%，凈利潤(rùn)同比-23%，但庫(kù)存環(huán)比回落6%，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比大幅提升619%。2022年全球智能手機(jī)出貨量同比下降約11%，23Q1繼續(xù)下降14.6%。相反，2022年全球新能源汽車銷量同比+51%，滲透率達(dá)12%，23Q1進(jìn)一步達(dá)到13%。消費(fèi)電子核心驅(qū)動(dòng)力逐漸由過去的智能手機(jī)切換為汽車電子、VR/AR、AIGC等更具創(chuàng)新力的行業(yè)或應(yīng)用。隨著宏觀環(huán)境好轉(zhuǎn)，終端需求逐漸企穩(wěn)復(fù)蘇，加上汽車電子、VR/AR、AIGC等創(chuàng)新成長(zhǎng)型行業(yè)或應(yīng)用逐漸貢獻(xiàn)主要增量收入和利潤(rùn)，行業(yè)收入、利潤(rùn)以及ROE水平有望重回增長(zhǎng)趨勢(shì)。

3)被動(dòng)元件：受消費(fèi)電子及其他領(lǐng)域下行影響，22年整體板塊表現(xiàn)較為平淡，尤其22年以MLCC為代表的被動(dòng)元件價(jià)格下降，致使板塊22年整體承壓，22年?duì)I收同比下降1%，歸母凈利潤(rùn)同比下降22%;23Q1整體需求已出現(xiàn)復(fù)蘇跡象，若不考慮春節(jié)放假因素行業(yè)稼動(dòng)率環(huán)比已有所提升，23Q1被動(dòng)元件行業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收同比下滑5%，環(huán)比下滑5%，23Q1被動(dòng)元件行業(yè)歸母凈利潤(rùn)同比下降28%，環(huán)比增長(zhǎng)8%，從庫(kù)存端來看，自22年Q3被動(dòng)元件行業(yè)整體進(jìn)入去庫(kù)存階段，目前庫(kù)存去化較好，2023Q1存貨同比下降4%，環(huán)比下降1%，庫(kù)存得到改善，需求若復(fù)蘇將快速傳導(dǎo)至原廠端。展望全年，國(guó)產(chǎn)化提升及復(fù)蘇仍為被動(dòng)元件板塊主旋律，隨著復(fù)蘇及國(guó)產(chǎn)化率進(jìn)一步提升，預(yù)計(jì)被動(dòng)元件板塊業(yè)績(jī)將逐季改善。

4)PCB：受下游需求不振影響，PCB 行業(yè)22年整體仍承壓，2022年?duì)I業(yè)總收入同比下降0.2%，歸母凈利潤(rùn)為同比下降3%，23Q1為傳統(tǒng)PCB淡季，下游需求較弱導(dǎo)致淡季更為平淡，23Q1PCB營(yíng)業(yè)收入同比下降11%，2023Q1歸母凈利潤(rùn)同比下降36%，從盈利能力來看，雖然22年需求平淡，但是受益于上游主要原材料價(jià)格企穩(wěn)，PCB行業(yè)2022年毛利率同比提升0.1pct，2023Q1毛利率同比下降0.5pct，主要系23Q1傳統(tǒng)PCB淡季更淡，行業(yè)整體稼動(dòng)率較低所致;雖然目前下游需求平淡，行業(yè)整體稼動(dòng)率不高，但后續(xù)隨著新服務(wù)器平臺(tái)的推出及AI服務(wù)器出貨量增加，我們預(yù)計(jì)布局服務(wù)器領(lǐng)域的PCB公司將有可觀增速。

5)面板：21Q2-22Q3以來，受需求側(cè)大幅下滑，面板價(jià)格持續(xù)下探，22Q3后面板價(jià)格雖有所回升，但仍處于低位，2022年及23Q1面板行業(yè)整體業(yè)績(jī)壓力較大，22年面板行業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比下降10%，歸母凈利潤(rùn)同比下降113%;23Q1行業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比下降15%，環(huán)比下降10%，歸母凈利潤(rùn)同比下降187%，環(huán)比下降69%，隨著面板大廠主動(dòng)降低稼動(dòng)率，面板減產(chǎn)，面板價(jià)格壓力逐漸好轉(zhuǎn)，22Q3開始，面板價(jià)格已有所回升，2023年4月，50/55/65寸面板價(jià)格已分別環(huán)比回升7/10/10美元/片，后續(xù)隨著韓系廠商退出供給端收縮及需求回暖，面板行業(yè)有望進(jìn)一步復(fù)蘇。

6)LED：2022年國(guó)內(nèi)需求出現(xiàn)大幅下滑，加上行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇和計(jì)提存貨減值，整體盈利承壓;23Q1海外需求保持景氣，國(guó)內(nèi)需求呈復(fù)蘇抬頭趨勢(shì)，行業(yè)盈利能力逐漸修復(fù)，凈利潤(rùn)環(huán)比+139%。從細(xì)分行業(yè)來看，隨著疫情放開，廣告、商顯等LED顯示行業(yè)的下游應(yīng)用率先復(fù)蘇，23Q1艾比森（300389）業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼。此外， Mini/Micro LED等微間距顯示的成本曲線下行，應(yīng)用空間得以不斷打開，2021-25年市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將從13億元增長(zhǎng)至147億元，CAGR高達(dá)82.2%，滲透率將從2.6%提升至14.2%，成為L(zhǎng)ED顯示行業(yè)規(guī)模不斷增長(zhǎng)的重要驅(qū)動(dòng)力。

投資建議：

國(guó)產(chǎn)化：1)設(shè)備：中微公司、拓荊科技、華海清科、精測(cè)電子（300567）、芯源微、北方華創(chuàng)（002371）;2)材料：滬硅產(chǎn)業(yè)、安集科技、鼎龍股份（300054），彤程新材（603650），華懋科技（603306），雅克科技（002409）;3)零部件：福晶科技（002222），茂萊光學(xué)，新萊應(yīng)材（300260），江豐電子（300666），富創(chuàng)精密，國(guó)力股份，騰景科技;4)制造：中芯國(guó)際。

創(chuàng)新：1)AI：寒武紀(jì)、大華股份（002236）、?？低暎?02415）、國(guó)光電器（002045）、傳音控股、滬電股份（002463）、奧士康（002913）、興森科技（002436）、深南電路（002916）;2)汽車電子：永新光學(xué)（603297）、長(zhǎng)光華芯、水晶光電（002273）、藍(lán)特光學(xué);3)VR/AR：立訊精密（002475）、歌爾股份（002241）、長(zhǎng)盈精密（300115）、兆威機(jī)電（003021）;4)SiC：天岳先進(jìn)。

復(fù)蘇：1)存儲(chǔ)：兆易創(chuàng)新（603986）、北京君正（300223）、普冉股份、東芯股份、江波龍（301308）、深科技（000021）;2)SoC：瑞芯微（603893）、晶晨股份、中科藍(lán)訊、樂鑫科技;3)封測(cè)：長(zhǎng)電科技（600584）、通富微電（002156）;4)LED：艾比森;5)模擬：圣邦股份（300661）、納芯微、思瑞浦;6)被動(dòng)：三環(huán)集團(tuán)（300408）、潔美科技（002859）、順絡(luò)電子（002138）;7)面板：京東方A、TCL科技（000100）。

風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)需求不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品瓶頸束縛風(fēng)險(xiǎn)、大陸廠商技術(shù)進(jìn)步不及預(yù)期、研報(bào)使用的信息更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)、報(bào)告中各行業(yè)相關(guān)業(yè)績(jī)?cè)鏊贉y(cè)算未剔除負(fù)值影響，計(jì)算結(jié)果存在與實(shí)際情況偏差的風(fēng)險(xiǎn)。

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